来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚持加息的(de)关键(jiàn)仍是通胀压力太大。

　　本(běn)次美(měi)联储声明较3月有(yǒu)何(hé)变化？第一，重申经济依然(rán)稳(wěn)健，表述修改为(wèi)“一(yī)季度(dù)经济温和增长(zhǎng)，就(jiù)业强劲，失业率在(zài)低位”。第二(èr)，重申(shēn)美国银行稳健(jiàn)，明确银(yín)行风险导(dǎo)致(zhì)家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三，重申通胀压(yā)力(lì)，“通货(huò)膨胀仍然很高，委员(yuán)会仍然高度(dù)关注(zhù)通(tōng)货(huò)膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币政策表述，重申“委员会评估货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员(yuán)会预计一些额外的政策紧缩(suō)可能是适(shì)当的(de)”。

　　鲍(bào)威尔(ěr)有(yǒu)何表态？关于经济，认为(wèi)经(jīng)济可能面临来自紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影(yǐng)响还需要时间来体现；预(yù)计(jì)美国(guó)经济(jì)温和增(zēng)长，有可能(néng)避免衰退，或者是温和衰退。关于加息(xī)，本次(cì)加息依然是共识；认为原则上不需(xū)要利率提高那么高，正在评(píng)估是否达到限制性水平，认为或(huò)已经(jīng)达到（或已(yǐ)经接近达到）。关于降息，强调劳动力市场在(zài)走弱，但依然强劲(jìn)，薪资水(shuǐ)平仍高；通胀(zhàng)有所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高(gāo)于目标，降低(dī)通(tōng)胀仍需较长时间，当前降息并(bìng)不合适。关(guān)于银(yín)行和债务上(shàng)限，强调(diào)地区性银行(xíng)发(fā)挥非常(cháng)重(zhòng)要的(de)作(zuò)用，不(bù)希望大型银行进行(xíng)大规模(mó)收购，银行业总体上有所改(gǎi)善，美国银行系统健康且(qiě)具(jù)有弹性(xìng)。强调应及(jí)时提高债务(wù)上限。

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　　如期(qī)加息(xī)25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月FOMC会议(yì)决定(dìng)加息25BP，上调(diào)联邦(bāng)基(jī)金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升(shēng)至(zhì)2006年6月以来的(de)高点(diǎn)。此外，上(shàng)调准(zhǔn)备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆(nì)回购利(lì)率(lǜ)（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上(shàng)调(diào)隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联(lián)储将继续减持美国国债、机构债务和机构抵(dǐ)押贷款支持证券，上限(xiàn)为950亿美(měi)元（600亿美(měi)元(yuán)国债和3五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato50亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息(xī)的关键仍在于通胀压力(lì五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legato)较(jiào)大。例(lì)如，3月美国核心通胀季(jì)调(diào)环(huán)比仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温(wēn)。本轮加息是80年代以来最(zuì)快的一次，10次(cì)便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月(yuè)相比有哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面，重申经济依然(rán)稳健(jiàn)。不过表(biǎo)述修(xiū)改为“1季度经济活(huó)动以(yǐ)适度的速度增长，最近几个月(yuè)就业增长(zhǎng)强劲，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于(yú)通胀(zhàng)方面，重申通胀(zhàng)压(yā)力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高(gāo)度(dù)关注通(tōng)货膨胀风险”、“致力于(yú)恢复2％的通胀目(mù)标(biāo)”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止加息(xī)。重申(shēn)委员会将评估(gū)货币政策(cè)的滞后影响，“在确(què)定额外的政(zhèng)策紧缩(suō)在多大程(chéng)度上(shàng)适(shì)合于随着时(shí)间的推移将通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)率恢(huī)复到2％时，委员会将考(kǎo)虑货币政(zhèng)策的累积紧缩，货币政策影(yǐng)响经济活(huó)动和(hé)通货膨胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点是(shì)删除了(le)“委员会预计(jì)，一些额(é)外的政(zhèng)策紧缩可能是适当的，以实现(xiàn)一种(zhǒng)货币政策立场”，表明美联储(chǔ)加息或将结束。

　　关于银行风(fēng)险，重申(shēn)美国银(yín)行稳健。“美国银行体(tǐ)系稳健且富有弹性”；明确银行风险导致了家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表述为(wèi)“可(kě)能(néng)”），重申这对经济、就(jiù)业(yè)和(hé)通(tōng)胀的影响存在(zài)不确定(dìng)性，“家庭和企业(yè)信(xìn)贷条件收紧可能会拖累经济活动、就业和通胀，这些影(yǐng)响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期待(dài)“软着(zhe)陆(lù)”。美联(lián)储主席(xí)鲍(bào)威尔认为，经济可能面临来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要时间来体现（尤其是住房和投资(zī)领域）。不过明确指出，如果(guǒ)美国出(chū)现经(jīng)济衰退，希(xī)望是温和的；强调，美国(guó)可能会出现轻微(wēi)的经(jīng)济衰退。

　　关于加息，或已(yǐ)经达到限制性水(shuǐ)平。美(měi)联储(chǔ)在3月议(yì)息会议(yì)时(shí)，就已(yǐ)经在(zài)讨论停止加息(xī)的问题(tí)；不(bù)过，鲍威(wēi)尔(ěr)指(zhǐ)出本次(cì)加息依然是共识(shí)，所有人全票通过，一些政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但不是(shì)本次会(huì)议。

　　对(duì)于(yú)未来利率终(zhōng)点的(de)问题，鲍威尔认(rèn)为原则(zé)上不需要利(lì)率提(tí)高那么高(gāo)，正在(zài)评估是否达(dá)到(dào)限制性水平，认为或已(yǐ)经达到了(le)限制性水平（或(huò)已经接近达到），也就(jiù)意味着也许(xǔ)可(kě)以暂(zàn)停加息了(le)。后续政策变(biàn)化的关键(jiàn)仍是审视数(shù)据，尤其是(shì)通(tōng)胀。

　　关于(yú)降息，当(dāng)前并(bìng)不合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力市(shì)场在走弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，失(shī)业率仍在低位，薪资水(shuǐ)平仍高，高于2％的通(tōng)胀(zhàng)水(shuǐ)平。整体通胀有所(suǒ)缓和，但(dàn)依然高企(qǐ)，远(yuǎn)高于目标(biāo)水平，降低通(tōng)胀仍(réng)需较长(zhǎng)时间，当前降息并(bìng)不合(hé)适。

　　关于(yú)银行风(fēng)险，鲍威尔(ěr)强(qiáng)调地(dì)区性(xìng)银行发挥非常重(zhòng)要(yào)的作用，不希望大型(xíng)银行进行大规模(mó)收购，银行(xíng)业总体(tǐ)上(shàng)有(yǒu)所改善，美(měi)国(guó)银(yín)行系统健康且具(jù)有弹性。银行危机的影(yǐng)响程度目前(qián)尚(shàng)不确定。

　　关于债务(wù)上限风险，鲍威尔(ěr)强调应及时(shí)提高(gāo)债(zhài)务上(shàng)限，如果没(méi)有达成债务协议，经(jīng)济后果“高度不(bù)确(què)定”。此(cǐ)前(qián)，美(měi)国(guó)财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会不尽早(zǎo)采取行动提高(gāo)债务上限，美国可能最早(zǎo)于6月1日出现债(zhài)务违约(yuē)。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元(yuán)的法定举债上限，美(měi)国财政部(bù)于今年1月(yuè)宣布采取特别措施，避(bì)免联邦(bāng)政府发生债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新(xīn)报告显示，美国在(zài)6月(yuè)初耗尽(jǐn)资金的(de)风(fēng)险较(jiào)之前更(gèng)高(gāo)。

　　往(wǎng)前(qián)看，美国银(yín)行风险演(yǎn)变成(chéng)系统(tǒng)性风险(xiǎn)的概率或(huò)有(yǒu)限，但中小银行破产或依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期(qī)美联储6-7月维(wéi)持利(lì)率(lǜ)水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达(dá)70％），年内至少降息(xī)50BP（概率达90％）。我们(men)认为，美国经(jīng)济虽(suī)在(zài)下滑，但(dàn)依然有韧性；美国(guó)通胀(z五线谱中leggiero是什么意思，五线谱里的legatohàng)压力(lì)仍(réng)大，年内(nèi)降息概率或较低。

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