文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束(shù)，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进一步走(zǒu)高。我(wǒ)们认为主要(yào)是源于：①货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。③资(zī)金(jīn)较为拥挤导(dǎo)致债市(shì)敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因(yīn)素，预计短期内(nèi)，资金利(lì)率下行空间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投(tóu)资者关注资金面的边际变(biàn)化，警惕流动性大幅(fú)收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近(jìn)期资金利率(lǜ)持(chí)续(xù)上行。化妆品条码697开头是什么成分，条形码697开头代表什么标准ng>

　　跨季结束后资金利率自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后(hòu)却(què)并未回落，4月21化妆品条码697开头是什么成分，条形码697开头代表什么标准日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非(fēi)银(yín)机构(gòu)间流动性分层现(xiàn)象弱化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利(lì)率的(de)期(qī)限利差也明(míng)显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂(guà)。我(wǒ)们认为税期结(jié)束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持(chí)以(yǐ)我为主、稳字当(dāng)头，保持货币(bì)信贷合理(lǐ)增(zēng)长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在(zài)追求(qiú)经济(jì)提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热带来的金融风险。在化妆品条码697开头是什么成分，条形码697开头代表什么标准满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹配(pèi)的前(qián)提下(xià)，货币工具力度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具(jù)体(tǐ)操(cāo)作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅(fú)增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策(cè)将(jiāng)更加“精准(zhǔn)有力”，流(liú)动性投(tóu)放(fàng)趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月(yuè)通常是缴税(shuì)大月，因此走款可能对银(yín)行间流动性带来了(le)一(yī)定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据(jù)利(lì)率走势，预计信贷增速较一季(jì)度将(jiāng)会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的态势。税(shuì)期缴(jiǎo)款叠加信贷投(tóu)放，银行(xíng)系统整(zhěng)体资金流出，因(yīn)此向同业融出的意愿和(hé)能力有所降(jiàng)低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金较为拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且(qiě)投资(zī)者对于未(wèi)来一个月资金利率上行的(de)担(dān)忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质押式回购成(chéng)交量和(hé)我(wǒ)们测算的(de)杠杆率(lǜ)来看(kàn)，虽然(rán)上周受资金收紧(jǐn)影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪(xù)有所降温(wēn)，但依然处于历史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导致债市敏感度(dù)增加。此外投资(zī)者对货币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况仍存担忧，使得市场上对于(yú)未来一(yī)个月内资金价格上行的预(yù)期更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临(lín)近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场释放(fàng)资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意愿一般(bān)较低，预(yù)计资金波动(dòng)幅度较大。对于债市(shì)而言，短期(qī)交易主线(xiàn)或延续政(zhèng)策与(yǔ)基本(běn)面预(yù)期交易，预计利率(lǜ)以震荡走势(shì)为(wèi)主，建议投(tóu)资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预(yù)期；银(yín)行间市场流动(dòng)性过快收(shōu)紧。