“现在的房地产很难再出现像(xiàng)过去(qù)十年的系统(tǒng)性行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合伙人、首席(xí)经济(jì)学家(jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行业(yè)分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的关注度(dù)从(cóng)板块向(xiàng)单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业来看，无论是业(yè)绩，还(hái)是(shì)估(gū)值，房地(dì)产都已经双杀到了最底部(bù)，而(ér)且是反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已(yǐ)经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿(ā)尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择，需要(yào)非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选(xuǎn)了半天，标(biāo)的(de)公司(sī)出现爆雷的(de)情(qíng)况。除此之外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满足以下(xià)三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红(hóng)线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年(nián)房(fáng)地产的开(kāi)发资金来(lái)源，可以发现，其实银(yín)行(xíng)的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企贷(dài)款的(de)，房企的主要资金(jīn)来(lái)源来(lái)自新盘的销售。但今年新房的销(xiāo)售情况相较一般。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困(kùn)难(nán)，所(suǒ)以(yǐ)整个(gè)行业出现了一个很明显的分化(huà)，无论是在销售，还是融资等(děng)各个(gè)方面都非常明显。现在有国资背景的房(fáng)企在资(zī)本市场表现(xiàn)相对较(jiào)好，但(dàn)没有国资(zī)背(bèi)景的民营房企(qǐ)股价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的(de)赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别(bié)重视(shì)企业的成本优(yōu)势(shì)，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行业(yè)内(nèi)的最低水平(píng)；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资成本(běn)是否是行(xíng)业(yè)内(nèi)最低的(de)；建安成本是否也(yě)是业内最低的；这些(xiē)都是(shì)我们看重(zhòng)的一家房企的综合成(chéng)本(běn)。

　　需(xū)要注意的是(shì)，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件(jiàn)的房企并(bìng)不多。即便是(shì)在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控(kòng)股等国央企(qǐ)房企也踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即便(biàn)是有着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其财(cái)务指标称得(dé)上完全健(jiàn)康的仍是(shì)少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着(zhe)国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过(guò)于激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家(jiā)房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持(chí)在(zài)33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感(gǎn)觉到机(jī)会(huì)来(lái)了(le)，其(qí)开(kāi)始在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到(dào)45％左右，涨了(le)接近(jìn)三(sān)分之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地块也实现(xiàn)了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会(huì)有更(gèng)多的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合(hé)“最后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于(yú)它(tā)本身储备了很多弹药，去(qù)年拿(ná)地超1000亿元，且其(qí)中(zhōng)一半在一线(xiàn)城(chéng)市，另外一(yī)半也主要集中在强二线(xiàn)和二线城市；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，它(tā)的扩(kuò)张是(shì)有节制(zhì)地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会时要出手(shǒu)，但(dàn)出手的章法(fǎ)仍(réng)要小(xiǎo)心(xīn)，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来(lái)的两年市场没有想象得(dé)那么好，可能(néng)会(huì)重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主要还(hái)是(shì)看(kàn)房企的净负债率(lǜ)水平(píng)，在(zài)我(wǒ)看(kàn)来，这个比例如(rú)果超过60％，就(jiù)是扩张得(dé)过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净负债率要求(qiú)不得高于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的(de)复苏速度并没有那么(me)快，所(suǒ)以要规避公司净负债(zhài)率提高到一个比(bǐ)较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产(山衔落日浸寒漪中的衔字是什么意思，衔的意思chǎn)、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产(chǎn)、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发展等房企2022年净负(fù)债率都(dōu)在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对比的(de)是，华润置(zhì)地、中国海外(wài)发展、万科(kē)A、滨(bīn)江集团(tuán)、招(zhāo)商(shāng)蛇口(kǒu)、龙湖集团等(děng)房企在(zài)践行较积极的拿(ná)地(dì)策略(lüè)的(de)同时，也较好地控(kòng)制了公司的扩张速度(dù)与净负(fù)债(zhài)率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈(chén)昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他(tā)们是以同(tóng)一筛(shāi)选标准(zhǔn)来(lái)看(kàn)国央企与民营房企，但在各维(wéi)度的(de)实际表现上，国(guó)央企确实会更胜(shèng)一筹。如(rú)国央企的融资成(chéng)本更(gèng)低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机(jī)构更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也(yě)并不意味着，民营企业(yè)中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民(mín)营房(fáng)企同样受到(dào)机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大(dà)流通股东(dōng)中新进(jìn)了(le)“中国工商(shāng)银行股份(fèn)有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵(líng)活(huó)配置混合型证券投资基金”“全(quán)国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募(mù)珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司(sī)就长期(qī)持有滨(bīn)江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青(qīng)睐，和其自身的(de)基本面表现(xiàn)存在一(yī)定关系。2020年(nián)以来的近(jìn)三(sān)年时(shí)间，房地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下坡路”，但作为杭(háng)州本(běn)土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集(jí)团(tuán)在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储、股价(jià)表现等(děng)多维度都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集(jí)团扣非归(guī)母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团更是实(shí)现了扣非归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自(zì)身(shēn)业绩的(de)持(chí)续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的战略(lüè)布(bù)局(jú)关(guān)系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集(jí)团(tuán)有近(jìn)七(qī)成(chéng)营收来自(zì)杭州地区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区(qū)的营收比重只占(zhàn)到近六成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的(de)土(tǔ)储补充同样较(jiào)为积极(jí)，根据诸葛找房(fáng)、住在(zài)杭州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳(wěn)居(jū)杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的较(jiào)突出表(biǎo)现，也让滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前(qián)4月，滨江集(jí)团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻(fān)了超一倍以上，而近(jìn)期，滨(bīn)江集(jí)团更是迎来多家机(jī)构的集中调(diào)研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　山衔落日浸寒漪中的衔字是什么意思，衔的意思>产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居(jū)、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上游主要(yào)为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤(xiān)等材(cái)料供(gōng)应(yīng)商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物(wù)业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息相关，新盘(pán)开工不足导致(zhì)上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地(dì)产行业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以对(duì)地(dì)产产业链，尤(yóu)其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域(yù)，我们相对(duì)看(kàn)好，因为(wèi)居民保有的住房(fáng)规模(mó)越(yuè)来越大，随着时间的增加，内装更(gèng)新(xīn)的需(xū)求也会(huì)越(yuè)来越多。美国(guó)过去的数据(jù)充分说明了这一点，在(zài)新房销售(shòu)见顶(dǐng)之(zhī)后，家具消费的增长却一(yī)直(zhí)都很好(hǎo)。对于地产产业(yè)链，我们(men)相对看好(hǎo)和内装相关的行业(yè)，例(lì)如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万(wàn)家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居(jū)前两(liǎng)位(wèi)的都是来自(zì)家纺(fǎng)赛(sài)道(dào)的公司(sī)，它们(men)分(fēn)别(bié)是富安娜和(hé)水星家纺，特别是前者在(zài)月线(xiàn)连收七(qī)根(gēn)阳线的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前者为例(lì)，富(fù)安娜主要从事纺(fǎng)织家居、睡(shuì山衔落日浸寒漪中的衔字是什么意思，衔的意思)眠家居、生活类(lèi)产(chǎn)品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗下(xià)拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第(dì)一(yī)季(jì)度(dù)报告(gào)显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公司(sī)股东的(de)净利(lì)润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发(fā)现该(gāi)股(gǔ)早已(yǐ)成为基(jī)金重仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募(mù)的中欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中欧(ōu)的(de)两(liǎng)只基金都是价值(zhí)派基金(jīn)经理曹名长在管的(de)产(chǎn)品，首季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还(hái)有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾经风光(guāng)一时(shí)的(de)家居板(bǎn)块(kuài)也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉(chén)寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该股年内上(shàng)涨已经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是(shì)归(guī)母净利润(rùn)，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中(zhōng)他管理(lǐ)的(de)广发(fā)策(cè)略优(yōu)选和广(guǎng)发(fā)安宏回(huí)报均(jūn)增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股(gǔ)股(gǔ)东中仅有的(de)两只公(gōng)募。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家居类标的情有独(dú)钟，在(zài)另一(yī)家(jiā)赛(sài)道公司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管理(lǐ)的(de)全(quán)部(bù)三只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这(zhè)类(lèi)标(biāo)的大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希(xī)望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣的(de)钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端(duān)楼盘占比是比较(jiào)高的，每(měi)年到期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动(dòng)的大部分项目到期之后(hòu)，经过两(liǎng)三(sān)轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真正能(néng)做到(dào)产(chǎn)品提价的(de)公司很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的(de)，后面(miàn)因(yīn)为保(bǎo)安这(zhè)些(xiē)固定(dìng)人员成本(běn)的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客(kè)户没有那么满(mǎn)意，能做到(dào)提价难(nán)度是非常大(dà)的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到(dào)到期之后提价率比较高，这(zhè)跟(gēn)它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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