《基金经理投资(zī)笔记》宏观策略系(xì)列

　　把脉(mài)经济周期拐(guǎi)点(diǎn) 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分(fēn)享中（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是市场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶段，进(jìn)攻(gōng)和防守的理(lǐ)由都不(bù)是非常清晰。周末中央发(fā)布长期的产业(yè)政策，基调(diào)是清晰(xī)的，但那是诗(shī)和远方，是战略性(xìng)的布局，很多(duō)投资者更喜(xǐ)欢战术性的机会。伯(bó)克希尔哈(hā)撒韦(wéi)年度股(gǔ)东大会在巴菲特的(de)老家奥巴(bā)哈举行(xíng)，吸引了全球投(tóu)资者(zhě)的目(mù)光，投资者总希望(wàng)可以从中(zhōng)寻找到投资的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对(duì)数字技术的批判，很多与会者(zhě)收获的可能不(bù)是清晰的(de)思路，而是(shì)在迷(mí)宫(gōng)中又(yòu)多走了一圈(quān)。

　　一、市(shì)场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说(shuō)法，谨慎的(de)A股投资者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一(yī)个很重要的理由是根据惯例，银行保(bǎo)险等利好(hǎo)兑现后往往是市场开始调整的(de)开始。A股投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史(shǐ)的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新的政策基(jī)调(diào)下开始全面大(dà)反攻。我们需(xū)要因时而(ér)变，投资者需(xū)要考虑到当前的市场背景(jǐng)已经和之前有很大(dà)的不(bù)同。当前市(shì)场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一(yī)个重要理由是除了逻辑推演，很(hěn)多(duō)重要问题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨慎的投资者往(wǎng)嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念di往是见好就收或者谋(móu)定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜(cāi)测。

　　市(shì)场不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部看(kàn)，市场(chǎng)已经提前(qián)交易了政策的方向，而且今年国内的政策(cè)本身(shēn)也不是大开大合。新(xīn)出(chū)台的政策(cè)更多地在落(luò)实上，较少(shǎo)新的提法(fǎ)。

　　第(dì)二，从外部看，美(měi)联(lián)储依然在(zài)通(tōng)胀(zhàng)、就业数据、金融数(shù)据(jù)和增长数据传(chuán)递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主线(xiàn)看，数字经(jīng)济(jì)和中特估(gū)依然既有政策(cè)、也(yě)有业绩或者有未来预期的业绩(jì)改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其(qí)他板块分(fēn)化较为极致，也是不争的(de)事实。除了这(zhè)两(liǎng)条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有反弹，但难以成为持续的配(pèi)置主题，新能源崩(bēng)坏(huài)的(de)筹(chóu)码(mǎ)预(yù)期也决定了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交(jiāo)易(yì)行为看，投资(zī)者并未形成一致预期。随着一季报(bào)的披(pī)露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现实的(de)定价(jià)效率。具体表现为，业绩出现(xiàn)一定修复(fù)和表现有韧性(xìng)的金(jīn)融、中(zhōng)药、电力、中特(tè)估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等(děng)表现(xiàn)较(jiào)好(hǎo)，家电此前也有一定表现。不过，随着业(yè)绩的公(gōng)布反而出现(xiàn)了(le)一定的(de)买预期卖(mài)现实的操作。当然，相对而言市(shì)场也有(yǒu)定(dìng)价效率不稳(wěn)定的(de)一面，同样是业(yè)绩(jì)修复或(huò)有韧性的农(nóng)林牧渔、新能源和(hé)消(xiāo)费板块，整(zhěng)体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示企业盈(yíng)利(lì)仍(réng)在磨底阶段

　　短期(qī)市(shì)场的(de)核心矛(máo)盾在于缺乏(fá)特别(bié)明显的亮点，TMT主线前期超额收(shōu)益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒(méi)一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回调。中特估(gū)相关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块(kuài)盈利有支撑(chēng)、估值也较低，因(yīn)此在最近市场调整的时候整体(tǐ)表现较好。在这两(liǎng)条(tiáo)我们看(kàn)好的全(quán)年主线(xiàn)之外(wài)，市场部分定价了一(yī)季报行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利(lì)仍处(chù)在磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两(liǎng)桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着短期(qī)盈利很难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看到这两条主(zhǔ)线(xiàn)之(zhī)外(wài)其他(tā)业绩尚可的(de)板块(kuài)，整体(tǐ)反弹的幅度都(dōu)相(xiāng)对有限。消(xiāo)费的盈利有一(yī)定的(de)修(xiū)复，而市场(chǎng)由(yóu)于(yú)前期的悲观情绪尚未(wèi)对(duì)其定(dìng)价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰而(ér)明确(què)的(de)：政策关注产(chǎn)业升级和(hé)人的(de)问(wèn)题

　　近(jìn)期国(guó)内也处于(yú)一(yī)个会议密集召开的(de)阶段(duàn)，政治局会议(yì)、中央财经(jīng)委会(huì)议和(hé)国常会相继(jì)召(zhào)开。决策层对于当前(qián)经济(jì)复苏动力(lì)不足、复苏(sū)势头不稳的问题(tí)，有着(zhe)清醒的(de)认识(shí)，短期的工作(zuò)重(zhòng)点是恢复和扩(kuò)大需求，但(dàn)同(tóng)时也明确(què)不会(huì)再走老路——不会通过(guò)低(dī)水(shuǐ)平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现(xiàn)代产业体系下的(de)融合发(fā)展(zhǎn)

　　这(zhè)次财经委会议的一(yī)个新提法是“坚(jiān)持三次(cì)产业融(róng)合(hé)发展，避免割裂对立；坚持(chí)推动传(chuán)统产业转型升级，不(bù)能当成‘低(dī)端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们(men)去年底强调接下来一段时间的政策(cè)需要强调均衡性和系统性，才(cái)能形成经(jīng)济发展的合力。卡脖子的领(lǐng)域要(yào)重点(diǎn)支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的(de)系统，生(shēng)产和消费、实体(tǐ)经(jīng)济和金融支撑(chēng)、高科技(jì)领域和低技术领域(yù)、融资-设计(jì)-制(zhì)造—物(wù)流-销售-服务等(děng)各方面需(xū)要协调发展，大家的信心慢慢恢复、收入(rù)慢慢恢(huī)复，才能够真正把(bǎ)需求拉动(dòng)起来。不(bù)能(néng)够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片(piàn)这么最高科技的领(lǐng)域，它的下游需求也主要来(lái)自消费电子(zi)产品中的手机、汽车、智能(néng)家居等(děng)等(děng)，没有需求的(de)拉动，产业的(de)发展就缺乏(fá)良性循(xún)环的(de)基础。

　　高质量(liàng)的人才红利(lì)

　　另外，最近政策(cè)讨(tǎo)论的一个重点是人，作为投资生产拉动(dòng)核心(xīn)的企业(yè)家、作为人力资(zī)源(yuán)重点的人(rén)才、承载民(mín)族未来的新生人口、需要关注(zhù)的老(lǎo)龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力(lì)资源拉动，技术创新成为能否突破内外(wài)部约束的关键。技术创新(xīn)能力取决于(yú)制度(dù)保(bǎo)障下的主(zhǔ)观能动性，在(zài)经历了过去几年(nián)的非常(cháng)态之后，在(zài)内外部不确定(dìng)性的制约(yuē)下，如何让当前每个(gè)主体充(chōng)满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能动性(xìng)，是政策的重心。以人工智(zhì)能为代表(biǎo)的数字经(jīng)济大发展，有可能能够帮助我(wǒ)们(men)适(shì)当(dāng)缩小国际竞争中(zhōng)人力资源的差距，这(zhè)需要(yào)从一(yī)个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战(zhàn)之后的投资路径

　　5月的市场，看起来(lái)是战(zhàn)略僵持阶段(duàn)的乱战。接(jiē)下(xià)来的政策力度和效果有(yǒu)多大、盈利能嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念di(néng)否(fǒu)实(shí)质性的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是(shì)否(fǒu)面临趋缓(huǎn)的压力、海外的(de)潜在风(fēng)险到底有多大、美联储到底(dǐ)下一步面临的是什么样的经济形势(shì)等，投资者希望(wàng)渐次判断上述一(yī)系列的重(zhòng)要问(wèn)题的程度(dù)，并(bìng)据此进行布(bù)局。

　　从这个(gè)意(yì)义(yì)上讲，5月交易机(jī)会可(kě)能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需要多一点耐(nài)心，风浪越大，下(xià)一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我们从(cóng)巴菲特历(lì)次股东大会(huì)上看(kàn)到价值投资者(zhě)很(hěn)重要的一个(gè)特质，即我(wǒ)们提倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂时的(de)，随着事实(shí)的清晰(xī)，投资路(lù)径也将会(huì)非常明(míng)确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了(le)一下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具(jù)体而(ér)言(yán)：投资的上限是产业现代化，科技(jì)自主可用，数字(zì)化、高端化(huà)与智能化是(shì)明确的诗与远方，需要进行战略布局。投资的下限(xiàn)是避免系(xì)统性的风险，在现代化的产业转(zhuǎn)型中，当前蕴(yùn)藏风险和未(wèi)来跟不上历史步(bù)伐的产业(yè)是不能进行战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周期与消费行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资路线(xiàn)图(tú)

　　【了(le)解作者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创(chuàng)金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济学家，投(tóu)委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学(xué)博士，清华大(dà)学管理科学与工(gōng)程博(bó)士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实(shí)务领域经(jīng)验(yàn)丰(fēng)富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于(yú)在周期波动的框架内运用(yòng)财政的视角解构宏观经济(jì)的运行，将中国(guó)经(jīng)济(jì)看作一份资产，通(tōng)过资本资产定价的(de)方式(shì)来(lái)确定其价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗(luó)水星博士，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)经理、首席宏(hóng)观(guān)分析(xī)师(shī)，2022年2月加入创金合(hé)信基金。此前履(lǚ)职(zhí)博时基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配(pèi)置与择时研究。武汉大学(xué)学士，上海财经大学(xué)经(jīng)济学硕士、博士，中国社科院经济学(xué)博士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心(xīn)经济学(xué)期(qī)刊。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 嫡仙出自哪里，嫡仙怎么读音念di