分析师(shī)：李超 / 孙(sūn)欧

　　来源：浙商证券宏观研究团队

　　核(hé)心观点

　　2023年(nián)4月，信贷、社(shè)融(róng)、M2数据(jù)转(zhuǎn)弱符(fú)合(hé)我们预期。我们想继续提(tí)示居民超额(é)储(chǔ)蓄(xù)大概(gài)率(lǜ)仍会(huì)继续积累，较(jiào)难大量释放至消(xiāo)费、购房。结(jié)合4月居民存款数据(jù)，我们估算的2020年-2023年4月我国居民超额储蓄(xù)体(tǐ)量已增(zēng)长(zhǎng)至6.46万亿，相比去年末(mò)继续增加1.61万(wàn)亿，也就是(shì)说，即使疫情因素消退，居民仍(réng)在积累(lèi)超额(é)储蓄。我们认(rèn)为，经济结构转型升级是导致居民对(duì)未来(lái)收入预期悲观的根本(běn)性原因，疫情在一定(dìng)程(chéng)度(dù)上掩盖了其影响(xiǎng)，也(yě)因此居民(mín)超额储蓄的释(shì)放将是一个(gè)较为缓慢的(de)过程。对于后续(xù)信用表现，预计二季(jì)度市场(chǎng)对宽信用(yòng)的预(yù)期波动或明显(xiǎn)加(jiā)大(dà)，可能形成信用收紧预期，对于政策(cè)工具(jù)，我(wǒ)们判断二季度货币政策主要(yào)体现结构(gòu)性特征，下半年有望降(jiàng)准(zhǔn)、降息。

　　固定(dìng)布局 工具条上设置固定宽(kuān)高背景可以设置被包含可以(yǐ)完美(měi)对齐背景(jǐng)图和(hé)文(wén)字以及制(zhì)作(zuò)自(zì)己(jǐ)的模板

　　内(nèi)容(róng)摘要(yào)

　　>>4月信贷新(xīn)增7188亿元，信贷较(jiào)弱符(fú)合我们(men)预期(qī)

　　2023年4月(yuè)，人民币(bì)贷款(kuǎn)新增7188亿(yì)元，同比多增649亿元，与我(wǒ)们的(de)预(yù)测值7000亿(yì)元(yuán)基(jī)本(běn)一致，低于wind一致预期的1.13万(wàn)亿。4月信贷增(zēng)速持平前值(zhí)于11.8％。我们(men)在4月11日的(de)报告《3月金融数据：一(yī)季度的强劲信贷(dài)对后续或(huò)有透支》中提示了一(yī)季度信贷的大体(tǐ)量(liàng)投放(fàng)或对后续信贷形成一定透支，目前观点得到(dào)验(yàn)证(zhèng)。

　　4月信贷结构呈现企业强、居民弱(ruò)特征(zhēng)：住户贷款(kuǎn)减少2411亿元，同(tóng)比少增约241亿元，其中，短期、中长期(qī)贷款分别(bié)减少1255、1156亿元，同(tóng)比分(fēn)别变动(dòng)约+601、-842亿元；企(qǐ)业贷(dài)款增加6839亿元，同比多(duō)增(zēng)约1055亿元，其中，短期贷款减(jiǎn)少1099亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款增加6669亿元(yuán)，票据融资增(zēng)加(jiā)1280亿元(yuán)，同比变动分别约+849、+4017、-3868亿元；非银贷(dài)款增加2134亿元(yuán)，同比多增约755亿元(yuán)。

　　企业(yè)中长期(qī)贷款增加6669亿元，是过往历年4月的(de)最高值（有数据(jù)以来），占4月企业贷(dài)款(kuǎn)增(zēng)量、总贷款增(zēng)量的比重达到97.5％和92.8％的较高水平。去年4月受疫情影响，信贷仅增加(jiā)2652亿（同比(bǐ)少增3953亿），今(jīn)年同(tóng)比多增达4017亿元(yuán)，也是2018年以来(lái)4月的最高(gāo)值。我们(men)认为基(jī)建(jiàn)、制造业（尤(yóu)其是科创、绿色）、普惠小微等(děng)领域是主要投向，地产为边际增量。根(gēn)据央(yāng)行4月20日新闻发布会披露数据(jù)，一(yī)季度基(jī)建中(zhōng)长期贷款新增2.16万亿元，同(tóng)比多增7771亿元；制造(zào)业中长期贷(dài)款新增1.3万亿(yì)元，同比多(duō)增6237亿(yì)元；房(fáng)地产业中长期贷(dài)款新(xīn)增(zēng)6536亿元，同比多增(zēng)3791亿元(yuán)。3月，多(duō)家银(yín)行(xíng)在2022年(nián)年报(bào)业绩(jì)发布会上表示今年绿(lǜ)色、基建、科创将(jiāng)是(shì)重点布局(jú)领域。

　　4月，票据-同(tóng)业存单(dān)利差（6个月）持续(xù)震荡下行，体现银(yín)行一定(dìng)程度(dù)“冲(chōng)票(piào)据”，但由于去(qù)年该状况更为突出，因此(cǐ)“票据融资(zī)”项目仍录得大幅同比少(shǎo)增。值得注(zhù)意的是，票据(jù)-同存利(lì)差4月末略(lüè)有上(shàng)行，体现供需关系(xì)略(lüè)有反转(zhuǎn)，相(xiāng)关市场(chǎng)观(guān)点认为信贷或有走强，但我们在5月1日发布的报告《4月数据预(yù)测：价格向下，盈利承压，制(zhì)造业(yè)投资放缓(huǎn)》中提示，其并非是银行卖盘大幅(fú)增加，而是来自(zì)企业贴现量增加所致(zhì)（票据(jù)利率下行(xíng)导致企(qǐ)业(yè)贴现(xiàn)意愿增强），全月看，利差(chà)下行(xíng)幅度达77BP，或反映(yìng)4月信(xìn)贷相对较弱，此(cǐ)观点得到验证。

　　4月居(jū)民端(duān)贷款(kuǎn)即使(shǐ)有去年的低基数，仍然表(biǎo)现较(jiào)弱，尤其是地产销售高频回落对应的居民中长期贷款(kuǎn)再次出现同比少(shǎo)增，居民短期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增幅度也明显走弱，与我们对消费(fèi)、地产(chǎn)销售相对审慎(shèn)的(de)观点(diǎn)相一致。展(zhǎn)望后续，低基数或(huò)使得(dé)居民贷款多(duō)月(yuè)仍有一定同比改善，但较难大幅(fú)回暖。

　　4月非(fēi)银贷款增加2134亿(yì)元，信贷小月(yuè)非(fēi)银(yín)贷款季节性大(dà)增，且银行(xíng)间体系流动(dòng)性保持合理充裕(yù)，数据(jù)较(jiào)高，也进(jìn)一步导致(zhì)社融口径(jìng)信贷明显低(dī)于人民币贷款口径数据。

　　>>4月(yuè)社融新增1.22万(wàn)亿，同比略(lüè)多增

　　4月社会融资(zī)规模增量为1.22万亿（同(tóng)比多(duō)增2729亿元），与我们预期的1.55万亿更为接近，wind一(yī)致预期为1.72万亿。4月社融增速持平(píng)前值于(yú)10％。

　　结构上(shàng)，4月同(tóng)比多增(zēng)主要(yào)来自未贴现银行(xíng)承兑汇票、人民币贷款、政(zhèng)府债券、非标(biāo)项目及外(wài)币贷款。4月未贴现银(yín)行承(chéng)兑汇票减少1347亿元，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)，去年4月经济回落+银行(xíng)表内“冲票据”导(dǎo)致表外票据基数较低，而今年经济弱修复的情况下，数(shù)据同比有(yǒu)所(suǒ)改善。

　　4月社融口径(jìng)人民(mín)币(bì)贷款增(zēng)加4431亿(yì)元(yuán)，同比多增729亿元；外(wài)币贷款(kuǎn)折合人民币减少319亿元，同比少减441亿元，与进口相(xiāng)关度较高(gāo)，表现(xiàn)也(yě)较为匹配。政府(fǔ)债(zhài)券(quàn)净融(róng)资4548亿(yì)元，同比(bǐ)多636亿元。委托贷款增加83亿元，同比(bǐ)多增(zēng)85亿元，走(zǒu)势稳健，边际(jì)增(zēng)量或来自公积(jī)嘴巴含胸的感觉知乎金贷款(kuǎn)；信托贷(dài)款增加119亿元(yuán)，同比多增734亿元(yuán)，信(xìn)托贷款主要(yào)受(shòu)地产金融政策(cè)影(yǐng)响，“十六条”明(míng)确规定“支持(chí)开发(fā)贷款(kuǎn)、信托贷款等存(cún)量(liàng)融资合(hé)理展(zhǎn)期”，金融机构继续积极落实，支撑信(xìn)托贷款(kuǎn)数(shù)据(jù)，且(qiě)融资类信托若(ruò)依据存量比例压降，则每年压降规模也是同比(bǐ)减少(shǎo)的。

　　4月社(shè)融结构中(zhōng)同比少增主要是直接融(róng)资项目：企业债券净融资2843亿元，同比少809亿元；非金融企(qǐ)业境内股(gǔ)票(piào)融(róng)资993亿元，同比少(shǎo)173亿元。受信用债收益率低位、企业债务融资(zī)需求回暖的影响，企业债券融(róng)资稳定，保(bǎo)持了今年以(yǐ)来的(de)修复特征。

　　>>M2增(zēng)速略有(yǒu)回落但(dàn)仍处高位

　　4月末(mò)，M2增速下行0.3个百分(fēn)点(diǎn)至12.4％，与我们(men)的(de)预测值完全(quán)一致，wind一致预期为12.6％。其中，财政支(zhī)出大(dà)概率保持前置使得M2仍具韧性，但信贷转弱及去年基数走高使得增(zēng)速回落。

　　4月末M1增速较(jiào)前值上行0.2个百(bǎi)分点至(zhì)5.3％，虽然去年(nián)基数上行(xíng)、今(jīn)年4月地产销售边(biān)际转(zhuǎn)弱，但4月(yuè)末(mò)已进(jìn)入五(wǔ)一(yī)假期，受益于(yú)居民消费、出行(xíng)活跃度提高，居民储蓄存款(kuǎn)部分转为企业活期存款，推升M1增速，完(wán)全符合我(wǒ)们的(de)预期。M1的主(zhǔ)要影(yǐng)响因素是企(qǐ)业(yè)活期存款(kuǎn)，其与(yǔ)消费(fèi)类相(xiāng)关(guān)行业的现金流直接(jiē)关联，由于我们判断居民消(xiāo)费、购房活动修(xiū)复(fù)是渐进(jìn)的，幅(fú)度可(kě)能(néng)相对(duì)较弱，预计M1增速(sù)大概率逐(zhú)步上行，但(dàn)速度较为缓(huǎn)慢。

　　4月末M0同(tóng)比增速10.7％，较(jiào)前值回(huí)落(luò)0.3个百分(fēn)点(diǎn)，仍(réng)处高位(wèi)，这(zhè)与2020年、2022年(nián)表现相似，体现经济修复的结(jié)构性失衡，三四线城市及农村地(dì)区(qū)经济改善(shàn)略(lüè)弱，导(dǎo)致(zhì)持(chí)币需求增加。

　　>>居民超(chāo)额储蓄仍在继续积累

　　我们想继续提示居民超额(é)储蓄仍在继续积累，预计未来较难大量释放至消费、购房(fáng)。结(jié)合4月居民(mín)存款数据，我们估算的(de)2020年-2023年4月(yuè)我国居民超(chāo)额储蓄(xù)体量已增长至6.46万(wàn)亿(yì)，相较上月(yuè)继续(xù)增加约(yuē)5000亿元，相比(bǐ)去年末则已大幅(fú)增(zēng)加了1.61万(wàn)亿(yì)，也就是说，即使(shǐ)疫情因素消(xiāo)退(tuì)，居民(mín)仍(réng)在积累超额储蓄，这符合我(wǒ)们此前的判(pàn)断。我们认(rèn)为(wèi)，经济结构转型升级是导致居民对未来收入预期悲观的根本性(xìng)原因，疫(yì)情在(zài)一(yī)定程度上掩盖了其影响，也因此居民超(chāo)额储蓄的(de)释放将是一个较为缓慢(màn)的过程。

　　4月人民币(bì)存款减少4609亿元(yuán)，同比多减5524亿(yì)元(yuán)。其(qí)中，住户存款减少1.2万亿(yì)元，非金融(róng)企业(yè)存款(kuǎn)减少1408亿元，财政性存(cún)款增加5028亿元，非银行业金融机构存款增加2912亿元。

　　虽然(rán)居民存款大幅回落，但(dàn)我们(men)认为主要(yào)是由于季节(jié)性，这与银行季末冲存(cún)款、季(jì)初居(jū)民存款(kuǎn)资金重新流(liú)入理财产(chǎn)品相关；同时(shí)，今年也受(shòu)假期影响，4月末已(yǐ)进入五(wǔ)一假期(qī)，居民消(xiāo)费活动使得储蓄得到部分释放（另一个角(jiǎo)度观察(chá)，4月(yuè)受企(qǐ)业缴税影(yǐng)响，也是企业存(cún)款的(de)季节性小月，但今年4月企业存(cún)款增加(jiā)1408亿元，高于前两(liǎng)年(nián)，我们(men)认为(wèi)就是受五一假期影(yǐng)响(xiǎng)，与M1增速上(shàng)行相呼(hū)应）。但总体看，4月居民储(chǔ)蓄(xù)的回落幅度相对过往(wǎng)历年4月并(bìng)不(bù)算大，2021年(nián)4月居民存款(kuǎn)下降1.57万亿(yì)，下行幅度高于(yú)今年。

　　>>预(yù)计二季度货币政(zhèng)策(cè)主要(yào)体现结构性(xìng)特征，下(xià)半年(nián)有望(wàng)降准、降息

　　预计一季度信(xìn)贷的大(dà)规(guī)模投放或(huò)对后续月(yuè)份有所(suǒ)透支，二季度市(shì)场(chǎng)对宽信用的(de)预(yù)期(qī)波动或明显加大，可能形成信用收紧预(yù)期。

　　其一，今(jīn)年银行“开门红”意愿较强，并普遍(biàn)担(dān)忧后续利率继续下行带来的净息差压力，因此(cǐ)倾(qīng)向于在年(nián)初增加信贷投放(fàng)，这会导致后(hòu)续的信(xìn)贷额(é)度在一定(dìng)程度上(shàng)受(shòu)限。

　　其二，4月末(mò)政治局会议对货(huò)币(bì)政策定调是(shì)“稳健的(de)货(huò)币政策要精(jīng)准(zhǔn)有力，形成(chéng)扩(kuò)大需(xū)求的合力”，政策基调和(hé)表(biǎo)述延续了去年底中央(yāng)经济工(gōng)作(zuò)会议(yì)的部署，我们认为“精准有力”更加强调货(huò)币政策的结(jié)构(gòu)性发力，即(jí)精准滴灌、定向支(zhī)持(chí)。预计二季度(dù)货(huò)币政策(cè)将以结构性(xìng)调控为主，再贷(dài)款仍(réng)将发挥主导作(zuò)用。根(gēn)据央(yāng)行官方(fāng)数据，截(jié)至今(jīn)年3月末，我国(guó)结构性货币(bì)政策(cè)工(gōng)具(jù)余额68219亿元，去年末是(shì)64465亿元(yuán)，增加了3754亿元。值得注意(yì)的是，央(yāng)行于1月、2月分(fēn)别(bié)新创设(shè)房企纾(shū)困专(zhuān)项(xiàng)再贷款、租(zū)赁住房贷款支持计划(huà)两(liǎng)项(xiàng)结构(gòu)性政(zhèng)策工(gōng)具，额(é)度分别800、1000亿元，新(xīn)工具均针对地产领域，体现维稳意图(tú)。我们预计央行后续将(jiāng)继(jì)续(xù)强化对制造业、科技、小微、绿色等领域的信贷(dài)支持，结构(gòu)性政策将继续(xù)强化使用。

　　其三，去年5、6、9月在政策(cè)驱动下是信贷极高值，而7月是极低值(zhí)，即(jí)二、三季度的相邻(lín)月份间的(de)信贷(dài)表(biǎo)现(xiàn)波动较大，这也将对今年的各(gè)月构成差异化的基(jī)数影响(xiǎng)。预计5、6月(yuè)信贷(dài)同比压(yā)力较大，未来的三个季度(dù)合计看，信贷增(zēng)量(liàng)或有同比少增(zēng)，信贷增速也将(jiāng)是逐步小幅回落的趋势，预计信贷年(nián)末增(zēng)速10.5％，较2022年末回落(luò)0.6个(gè)百分点(diǎn)。

　　结合(hé)我们对(duì)全年信(xìn)贷体(tǐ)量的(de)判断，我们测算一季度信贷增(zēng)量占(zhàn)全年比重或高达(dá)45％-47％，处(chù)于(yú)历(lì)史极高(gāo)值区间(jiān)，其中(zhōng)也隐(yǐn)含了对下(xià)半(bàn)年可能再次降准的判断。由于(yú)下半年(nián)经济下行及失(shī)业压力均(jūn)可能加大，降准(zhǔn)体现稳(wěn)增(zēng)长保(bǎo)就业诉(sù)求，8月起MLF到期量较大，可能有降准(zhǔn)时间窗(chuāng)口。对于降息(xī)，预计美联储可能在四季(jì)度进入降息周期(qī)，中美两国(guó)基本面差+货币政策差收敛，我国(guó)将出现国际收支、汇率改善机会，货(huò)币政(zhèng)策宽松(sōng)空间进一步打(dǎ)开(kāi)，形成降息预(yù)期(qī)。

　　对(duì)于社融，预计1月社融9.4％的增速水(shuǐ)平即为全年低点(diǎn)，在(zài)企业(yè)债券、表外票据有望同比多(duō)增的情况下，预计社融增速(sù)可维持震荡走(zǒu)升，预计(jì)年末(mò)升至(zhì)10.3％左(zuǒ)右，与名义GDP增速基本匹配；预计年末M2增速10.6％，较2022年末的11.8％和(hé)2023年4月的12.4％均有明显回落，但仍明显(xiǎn)高于(yú)GDP实(shí)际增(zēng)速+CPI增速。

　　>>风(fēng)险提示

　　疫情形(xíng)势及地产领域(yù)风(fēng)险加剧，居民(mín)消费及购房情绪进一步恶化(huà)，后续宽信(xìn)用(yòng)持续不及(jí)预期。

　　固定(dìng)布局 工具条上设置固定(dìng)宽高背景(jǐng)可以设置被包含(hán)可以完美对(duì)齐背景图(tú)和文字以(yǐ)及制作(zuò)自己的模板

　　嘴巴含胸的感觉知乎>

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 嘴巴含胸的感觉知乎